杠桿收購(gòu)（LeverageBuy－Out，簡(jiǎn)稱(chēng)LBO）是一種企業(yè)并購(gòu)方式，是企業(yè)資本運(yùn)作方式的一種特殊形式，它的實(shí)質(zhì)在于舉債收購(gòu)，即通過(guò)信貸融通資本，運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿加大負(fù)債比例，以較少的股本投入（約占并購(gòu)資金10%-30%）融得數(shù)倍的資金，對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行收購(gòu)、重組，并以目標(biāo)企業(yè)未來(lái)的利潤(rùn)現(xiàn)金流作為償債來(lái)源。這是一種以小博大、高風(fēng)險(xiǎn)、高收益、高技巧的企業(yè)并購(gòu)方式，也有人稱(chēng)其為“蛇吞象”、“小魚(yú)吃大魚(yú)”等。

成功的杠桿收購(gòu)需要遠(yuǎn)大于普通并購(gòu)行為的資金支持，要求收購(gòu)公司具有較強(qiáng)的資金籌措能力。杠桿收購(gòu)的融資方式與普通收購(gòu)的方式有明顯不同，它的融資特點(diǎn)主要表現(xiàn)為：企業(yè)采用杠桿收購(gòu)方式收購(gòu)其他企業(yè)時(shí)，以被收購(gòu)企業(yè)的資產(chǎn)作為抵押，籌集部分資金用于收購(gòu)。在一般情況下，借入資金占收購(gòu)資金總額的70%-80%，其余部分為自有資金，通過(guò)財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)便可成功地收購(gòu)企業(yè)或其部分股權(quán)。

杠桿收購(gòu)中除去收購(gòu)企業(yè)自身權(quán)益資本外的負(fù)債部分，主要來(lái)自銀行貸款、發(fā)行債券，以及民間借貸等負(fù)債。不同的籌資方式資金成本不同，因此杠桿收購(gòu)中的資本結(jié)構(gòu)呈倒金字塔型：頂層是對(duì)資產(chǎn)有最高級(jí)求償權(quán)的一級(jí)銀行貸款，約占資金總額的50%-70%；中間是向投資者發(fā)行的約為收購(gòu)價(jià)20%-40%的夾層債券，被統(tǒng)稱(chēng)為債券的夾層資本；塔基是收購(gòu)者的自有資本，只占所需總金額的10%-30%。

【案例分析】吉利汽車(chē)收購(gòu)沃爾沃（2010年3月）

1. 當(dāng)事方基本情況

沃爾沃汽車(chē)公司創(chuàng)立于1924年，是北歐最大的汽車(chē)企業(yè)，也是瑞典最大的工業(yè)企業(yè)集團(tuán)，世界20大汽車(chē)公司之一。沃爾沃汽車(chē)作為全球汽車(chē)安全技術(shù)的領(lǐng)航人，以其卓越的安全設(shè)計(jì)成為了豪華汽車(chē)品牌中的經(jīng)典。1999年，Volvo汽車(chē)公司以65億美元的高價(jià)被世界第二大汽車(chē)生產(chǎn)商———福特收購(gòu)，與路虎(LandRover)，捷豹(Jaguar)和阿斯頓·馬丁(AstonMartin)并列福特高檔車(chē)部門(mén)旗下成員。

浙江吉利控股集團(tuán)有限公司成立于1986年，是一家以汽車(chē)及汽車(chē)零部件生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)為主要產(chǎn)業(yè)的大型民營(yíng)企業(yè)集團(tuán)，資產(chǎn)總額已經(jīng)超過(guò)50億元，2009年銷(xiāo)售額突破165億元；1997年進(jìn)入汽車(chē)制造領(lǐng)域以來(lái)，成長(zhǎng)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)型轎車(chē)的主力品牌，2003年企業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)模列全國(guó)500強(qiáng)第331位，被評(píng)為“中國(guó)汽車(chē)工業(yè)50年發(fā)展速度最快、成長(zhǎng)最好”的企業(yè)之一，是國(guó)內(nèi)汽車(chē)行業(yè)十強(qiáng)中的惟一一家民營(yíng)轎車(chē)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)企業(yè)。

2. 收購(gòu)動(dòng)機(jī)

（1）品牌升級(jí)戰(zhàn)略

沃爾沃的汽車(chē)品牌廣泛被歐美日等汽車(chē)發(fā)達(dá)地區(qū)市場(chǎng)認(rèn)可，完成對(duì)沃爾沃汽車(chē)股權(quán)（含核心知識(shí)產(chǎn)權(quán)）100%的收購(gòu)，將使吉利汽車(chē)成為中國(guó)首個(gè)擁有國(guó)際豪華汽車(chē)品牌的自主品牌汽車(chē)。吉利憑借沃爾沃價(jià)值連城的品牌商譽(yù)與全球領(lǐng)先的安全技術(shù)，利用原有的經(jīng)商網(wǎng)絡(luò)，進(jìn)軍高端轎車(chē)市場(chǎng)，可以提升吉利汽車(chē)的品牌形象和國(guó)際知名度。收購(gòu)沃爾沃是吉利從主營(yíng)中低端轎車(chē)到兼營(yíng)高端豪華轎車(chē)，從中國(guó)走向全球的國(guó)際化擴(kuò)張戰(zhàn)略。

（2）收益改善預(yù)期

沃爾沃在2005年取得了3億美元盈利，之后三年一直處于虧損，2008年虧損達(dá)到了15億美元。吉利高層認(rèn)為，沃爾沃之所以陷入虧損，主要是受金融危機(jī)影響銷(xiāo)量大幅下滑，產(chǎn)能放空，以及采購(gòu)成本過(guò)高。實(shí)現(xiàn)并購(gòu)后，吉利將通過(guò)有效的管理措施，制定新的獎(jiǎng)勵(lì)考核機(jī)制，調(diào)動(dòng)瑞典現(xiàn)有管理團(tuán)隊(duì)的積極性。在鞏固穩(wěn)定現(xiàn)有歐美成熟市場(chǎng)的同時(shí)，積極開(kāi)拓以中國(guó)為代表的新興市場(chǎng)，降低成本、拓寬產(chǎn)品線。計(jì)劃兩年內(nèi)使沃爾沃盈利轉(zhuǎn)負(fù)為正。

3. 融資方案

首先，確定融資金額。雖然沃爾沃連年虧損，銷(xiāo)量一路下滑，但仍是一家凈資產(chǎn)超過(guò)15億美元、具備造血和持續(xù)發(fā)展能力的跨國(guó)汽車(chē)公司。僅沃爾沃品牌價(jià)值就接近百億美元，還擁有4000名高素質(zhì)研發(fā)人才隊(duì)伍與體系能力。由于品牌價(jià)值與研發(fā)實(shí)力都是無(wú)形資產(chǎn)，并購(gòu)交易的現(xiàn)時(shí)價(jià)值具有不確定性。根據(jù)吉利與沃爾沃的談判結(jié)果，收購(gòu)價(jià)格最終敲定在18億美元，加上營(yíng)運(yùn)資金墊付9億美元，總共需要融資27億美元。

然后，制定融資計(jì)劃。包括國(guó)內(nèi)融資與國(guó)外融資兩部分。國(guó)內(nèi)融資：吉利自有資金占收購(gòu)價(jià)的25%，以收購(gòu)后預(yù)期現(xiàn)金流為抵押，向國(guó)內(nèi)銀行與地方政府籌集收購(gòu)價(jià)的25%。國(guó)外融資：向境外銀行與吉利的投資者籌集收購(gòu)價(jià)的50%。

具體融資對(duì)象：①自有資金部分：吉利自籌。②銀行貸款部分：主要來(lái)自中國(guó)進(jìn)出口銀行（5億美元）、中國(guó)銀行（10億美元）、國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行（3億美元）、成都銀行（1.5億美元）、瑞典當(dāng)?shù)卣畵?dān)保的歐盟內(nèi)相關(guān)銀行的低息貸款等。③夾層債券部分：高盛資深合伙人（3.3億美元）。

4. 交易評(píng)價(jià)

這是中國(guó)車(chē)企第一宗海外收購(gòu)交易，屬于國(guó)內(nèi)企業(yè)對(duì)國(guó)外企業(yè)的杠桿收購(gòu)。

首先，吉利此次收購(gòu)沃爾沃是公司發(fā)展的戰(zhàn)略收購(gòu)，主要看中沃爾沃品牌的國(guó)際知名度與知識(shí)產(chǎn)權(quán)，幫助公司一舉打入高端轎車(chē)市場(chǎng)與國(guó)際轎車(chē)市場(chǎng)，在金融危機(jī)后抄底收購(gòu)，隨著世界經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇與國(guó)內(nèi)外需求的增長(zhǎng)，未來(lái)升值空間較大。

其次，吉利原先設(shè)想的杠桿收購(gòu)融資方案國(guó)外籌資50%，實(shí)際情況未達(dá)到預(yù)期目標(biāo)，主要原因是國(guó)內(nèi)資金支持力度較大，主權(quán)銀行與地方政府看好項(xiàng)目未來(lái)發(fā)展，愿意為其融資，從企業(yè)到金融機(jī)構(gòu)都在為中國(guó)企業(yè)“走出去”戰(zhàn)略抱著積極的態(tài)度。

杠桿交易在我國(guó)方興未艾，隨著國(guó)際化與經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程的發(fā)展，越來(lái)越多的中國(guó)企業(yè)將與國(guó)際上的行業(yè)巨擘展開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)，降低成本追求效益就要求企業(yè)充分發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)與品牌效應(yīng)，杠桿交易為勢(shì)單力薄的企業(yè)提供了一個(gè)跳板，使其能夠通過(guò)最小的資本運(yùn)作達(dá)到最快的企業(yè)擴(kuò)張的目的，是具有高風(fēng)險(xiǎn)高收益的商業(yè)活動(dòng)，它使人們相信憑借出色的管理能力與商業(yè)眼光，小企業(yè)也可以追求大夢(mèng)想，有大作為。正如阿基米德說(shuō)的：“如果給我一個(gè)支點(diǎn),我可以撐起整個(gè)地球”