12月2日，去哪兒網(wǎng)發(fā)布了2014年Q3財(cái)報(bào)。報(bào)告顯示，去哪兒網(wǎng)本季度營(yíng)收5.011億元，同比增加107.8%；凈虧損為5.7億元，同比增加1060%。也就是說(shuō)，去哪兒網(wǎng)用十倍的虧損換來(lái)一倍的增長(zhǎng)！

如果把虧損增速比喻成駱駝、營(yíng)收增速則是小羊。去哪兒網(wǎng)用駱駝?chuàng)Q了羊，承認(rèn)羊的價(jià)值也不應(yīng)抹殺駱駝的存在。營(yíng)收固然是"財(cái)報(bào)中實(shí)實(shí)在在的數(shù)字"，虧損也不是空氣。

隨后在許多媒體對(duì)去哪兒財(cái)報(bào)的報(bào)道中，都出現(xiàn)了去哪兒營(yíng)收翻番這樣的字眼，“去哪兒網(wǎng)酒店間夜總數(shù)達(dá)到1000萬(wàn)，超過(guò)藝龍的940萬(wàn)間。并且去哪兒網(wǎng)在數(shù)百個(gè)城市的酒店團(tuán)購(gòu)超過(guò)了美團(tuán)。自此，去哪兒網(wǎng)在酒店業(yè)務(wù)上已坐二望一，全面開(kāi)始了對(duì)攜程的堵截。”虎嗅真心讓人懷疑這些稿子都是去哪兒炮制出來(lái)發(fā)給媒體的通稿，要不就是媒體或自媒體迷糊了。

想讓大家只見(jiàn)羊不見(jiàn)駱駝，難度大收費(fèi)高呀！

“坐望”之說(shuō)水份大

去哪兒網(wǎng)"逮到的羊”是酒店業(yè)務(wù)的突破，2014年Q3的預(yù)訂間夜數(shù)達(dá)到1000萬(wàn)。

但是，仔細(xì)一看呢？

在介紹Q3業(yè)績(jī)時(shí)，去哪兒網(wǎng)CEO莊辰超說(shuō)："酒店直銷(xiāo)業(yè)務(wù)，尤為振奮人心。這一切得益于酒店直銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)的迅速擴(kuò)張和技術(shù)的持續(xù)發(fā)展，第三季度酒店直銷(xiāo)量占酒店業(yè)務(wù)總量的51%。"也就是說(shuō)，去哪兒網(wǎng)酒店直營(yíng)完成的間夜數(shù)為510萬(wàn)，另外490萬(wàn)則是對(duì)平臺(tái)成交數(shù)的估算。以實(shí)打?qū)嵉闹睜I(yíng)成交量而論，去哪兒網(wǎng)與藝龍的940萬(wàn)間夜還有很大差距，坐二從何談起呢？

雖然攜程、藝龍、去哪兒被大家歸為在線(xiàn)旅游網(wǎng)站，但去哪兒網(wǎng)起初的經(jīng)營(yíng)模式卻與另外兩家有著本質(zhì)的不同。攜程、藝龍是先采購(gòu)再銷(xiāo)售，賣(mài)的是自己的貨；去哪兒網(wǎng)則為攜程、藝龍、同程等眾多OTA（Online Travel Agency）提供交易平臺(tái)。具體來(lái)講，就是OTA將采購(gòu)到的酒店、機(jī)票等庫(kù)存放在去哪兒網(wǎng)上展示，消費(fèi)者點(diǎn)擊后跳轉(zhuǎn)到相應(yīng)OTA的網(wǎng)頁(yè)，去哪兒網(wǎng)按P4P模式（按效果付費(fèi)）收費(fèi)。庫(kù)存是OTA放上來(lái)的，流量百度送的（每年約22億次），交易在OTA處完成，去哪兒網(wǎng)充當(dāng)?shù)氖谴怪彼阉?，與電商不沾邊。

但"流量二道販子”的"錢(qián)途”有限，公司收入與公司估值的想象空間不大。所以，去哪兒網(wǎng)開(kāi)始自我異化，就是直接到線(xiàn)下采購(gòu)酒店庫(kù)存，做起了OTA業(yè)務(wù)。盡管因觸動(dòng)其它OTA的利益，與攜程、藝龍、同程們的矛盾此起彼伏，但去哪兒網(wǎng)方向是正確的。近年來(lái)，搜房、易車(chē)、汽車(chē)之家乃至趕集網(wǎng)紛紛從單純的2B販量流量轉(zhuǎn)向2C直接介入的交易。先聯(lián)接（人與服務(wù)、人與商品、人與人）、再促成交易、最終使交易成本大幅下降，去哪兒的“異化”路徑完全附合互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)發(fā)展的大趨勢(shì)。

隨著電商之間的競(jìng)爭(zhēng)向縱深發(fā)展，自營(yíng)與平臺(tái)的界限越來(lái)越模糊。例如京東在2014年Q3，除405億元直營(yíng)收入之外，開(kāi)放平臺(tái)上的第三方商家還實(shí)現(xiàn)了268億的交易，使總交易額（GMV）達(dá)到673億元。

有意思的是，攜程也搞起了開(kāi)放平臺(tái)，梁建章在談到Q3業(yè)績(jī)時(shí)說(shuō)："我們新業(yè)務(wù)的成長(zhǎng)也令人鼓舞。目前，我們的開(kāi)放平臺(tái)已經(jīng)整合了約1000家酒店供應(yīng)商、國(guó)內(nèi)前600大機(jī)票供應(yīng)商、以及800余家旅行社的產(chǎn)品。酒店平臺(tái)季度銷(xiāo)售額已經(jīng)近10億元人民幣。我們將投資建設(shè)開(kāi)放平臺(tái)，增強(qiáng)平臺(tái)技術(shù)和服務(wù)，為客戶(hù)和合作伙伴創(chuàng)造更多價(jià)值。" 假如平均單價(jià)為250元/間夜，銷(xiāo)售額10億就相當(dāng)于400萬(wàn)間夜，大約占攜程酒店預(yù)訂總數(shù)的20%。

去哪兒轉(zhuǎn)型的方向正確，但宣稱(chēng)預(yù)訂間夜數(shù)達(dá)到1000萬(wàn)，超過(guò)藝龍、坐二望一有極大的水分。

首先，平臺(tái)與直營(yíng)兩種成交額有本質(zhì)的差異，而且前者的交易額要比直營(yíng)大很多，直接拿來(lái)比較沒(méi)有意義。2014年第三季度，京東直營(yíng)業(yè)務(wù)交易總額為405億，天貓“雙十一”一天的交易額就達(dá)到571億。

其次，具體到在線(xiàn)旅游這個(gè)行業(yè)，消費(fèi)者跳轉(zhuǎn)到OTA完成交易，最終實(shí)際入住了多少間夜，去哪兒網(wǎng)無(wú)法監(jiān)測(cè)只能估算。好比百度，想知道某個(gè)季度投放“不孕不育”這個(gè)關(guān)鍵詞的醫(yī)院到底做了多少單生意，賺了多少錢(qián)難度很大（更不要說(shuō)最終生出多少寶寶）。假如百度非要估出一個(gè)數(shù)，然后說(shuō)自己是全世界最大的“不孕不育專(zhuān)科醫(yī)院”，豈不是很搞笑。

最后，從邏輯上講去哪兒網(wǎng)平臺(tái)的490萬(wàn)間夜只能拿來(lái)與攜程開(kāi)放平臺(tái)的400萬(wàn)間夜比，卻不能與任何一家OTA的間夜數(shù)相提并論。因?yàn)樵谄脚_(tái)模式下，去哪兒網(wǎng)所謂的成交是由OTA來(lái)完成的。好比10個(gè)種糧大戶(hù)每戶(hù)賣(mài)給一個(gè)商家10萬(wàn)斤糧食。商家手里的糧都來(lái)自農(nóng)戶(hù)，不能說(shuō)自己“糧食產(chǎn)量100萬(wàn)斤，是第一種糧大戶(hù)?！?/p>

時(shí)至今日，在線(xiàn)旅游酒店預(yù)訂領(lǐng)域的態(tài)勢(shì)是這樣的：直營(yíng)攜程第一、約1600萬(wàn)間夜（2014Q3,下同）；藝龍第二，為940萬(wàn)間夜；去哪兒網(wǎng)是510萬(wàn)間夜。俗話(huà)說(shuō)行百里者半九十、望山跑死馬，去哪兒在追趕老二藝龍的道路上還只跑了五十里，坐二望一之說(shuō)有些忽悠；平臺(tái)去哪兒第一、約490萬(wàn)間夜，但攜程開(kāi)放平臺(tái)剛剛啟動(dòng)就達(dá)到400萬(wàn)間夜而且準(zhǔn)備不惜虧損大力發(fā)展平臺(tái)業(yè)務(wù)。按照這種趨勢(shì)去哪兒的平臺(tái)第一多半保不住。

去哪兒網(wǎng)把直營(yíng)和平臺(tái)的間夜數(shù)混在一起宣傳，近一半間夜數(shù)還是算出來(lái)的，投資人不暈才怪。

錢(qián)都去哪兒了？

在過(guò)剩資本驅(qū)動(dòng)下，"以虧損換市場(chǎng)”成為一些互聯(lián)網(wǎng)公司的基本策略。即然是換，就應(yīng)當(dāng)考慮代價(jià)和收獲，比較好的辦法是觀(guān)察經(jīng)營(yíng)虧損占營(yíng)收的比值?；⑿?月12日文章盤(pán)點(diǎn)了九家著名的虧損公司，包括經(jīng)常被拉來(lái)證明去哪兒網(wǎng)虧損有理的京東、亞馬遜和老對(duì)手藝龍。

從下圖可以看到：被稱(chēng)為“虧損之王”的京東，2014年Q2經(jīng)營(yíng)虧損僅相當(dāng)于營(yíng)收的2.8%；去哪兒網(wǎng)的老對(duì)手藝龍經(jīng)營(yíng)虧損占營(yíng)收的比例在10%到19%之間。2014年Q3，去哪兒經(jīng)營(yíng)虧損占營(yíng)收的比例則達(dá)到驚人的115%，營(yíng)收一騎絕塵、虧損也一飛沖天了。

去哪兒了錢(qián)都去哪兒了？下圖列出2014年前三季度攜程、藝龍、去哪兒網(wǎng)的營(yíng)業(yè)成本、市場(chǎng)費(fèi)用、產(chǎn)品費(fèi)用和行政費(fèi)用占營(yíng)收的比例。

去哪兒網(wǎng)、攜程、藝龍這三家的毛利潤(rùn)率非常接近，差別主要在市場(chǎng)、研發(fā)及行政三項(xiàng)費(fèi)用。

先看市場(chǎng)費(fèi)用。去哪兒網(wǎng)別出心裁地把"市場(chǎng)費(fèi)用"拆成"市場(chǎng)費(fèi)用"和"百度知心線(xiàn)上推廣費(fèi)用"（Online marketing expense for Baidu Zhixin Cooperation）。2014年Q3，這兩項(xiàng)費(fèi)用合計(jì)達(dá)5.02億元，比營(yíng)收的100%還要高。其中知心費(fèi)用為2.356億，相當(dāng)于營(yíng)收的47%！5.02億市場(chǎng)費(fèi)用，攤到3270萬(wàn)宗交易（2,270萬(wàn)張機(jī)票數(shù)量和1,000萬(wàn)酒店間夜），每獲得一宗交易的市場(chǎng)費(fèi)用是15.35元。去哪兒網(wǎng)每賣(mài)一張機(jī)票營(yíng)收為14元，平臺(tái)每成交一間夜收入23元、直營(yíng)每成交一間夜收入為10元。同期，藝龍酒店業(yè)務(wù)收入2.55億、市場(chǎng)費(fèi)用1.79億，940萬(wàn)間夜全部是直營(yíng)，每間夜市場(chǎng)成本19元、收入27元。

去哪兒網(wǎng)還把另外兩家的"產(chǎn)品費(fèi)用”拆成"產(chǎn)品研發(fā)費(fèi)”和"產(chǎn)品采購(gòu)費(fèi)”兩塊。2014年Q3，兩塊費(fèi)用合計(jì)為3.29億元，相當(dāng)于營(yíng)收的66%。其中9980萬(wàn)元產(chǎn)品采購(gòu)費(fèi)是采購(gòu)510萬(wàn)間夜的費(fèi)用（主要是相關(guān)的地推成本），平均每采購(gòu)一間夜的費(fèi)用為19.6元（注意不是價(jià)格），10元的營(yíng)收又被超過(guò)一次！同期，藝龍連研發(fā)帶產(chǎn)品采購(gòu)的費(fèi)用僅為7372.6萬(wàn)元，就算全部用于940萬(wàn)間夜的采購(gòu)，每間夜的采購(gòu)成本也才9.97元。

再看三季度2.29的研發(fā)費(fèi)用，占營(yíng)收的45.7%！重視研發(fā)是好事兒，誰(shuí)也不能批評(píng)一家公司的研發(fā)費(fèi)用高。不比不知道，一比嚇一跳，亞馬遜（10.8%）、微軟（13.4%）、谷歌（14%）、百度（14%）都暴弱了！

去哪兒網(wǎng)直營(yíng)酒店業(yè)務(wù)固然是取得突破性進(jìn)展，但線(xiàn)上用股票換百度流量、線(xiàn)下派地推采購(gòu)酒店代價(jià)不菲，僅市場(chǎng)費(fèi)用及采購(gòu)費(fèi)兩項(xiàng)就達(dá)到34.95元，營(yíng)收只有10元，每間夜虧25元，510萬(wàn)間夜就是1.3億。加上畸高的研發(fā)費(fèi)、行政費(fèi)，終于在一季季度就虧了5.7億元！

某自媒體談及去哪兒時(shí)說(shuō)“成本上升并不可怕，可怕的只是成本效益比的低下。只要成本所對(duì)應(yīng)的增長(zhǎng)足夠迅猛，對(duì)于價(jià)值投資者們而言，投入反而會(huì)成為正面因素?！?/p>

哈哈，經(jīng)過(guò)本文一算，去哪兒的成本上升與對(duì)應(yīng)的營(yíng)收增長(zhǎng)，哪個(gè)迅猛還用說(shuō)嗎？

“百度知心”計(jì)劃的實(shí)施，產(chǎn)生了極高的財(cái)務(wù)成本，去哪兒一直試圖說(shuō)服投資人接受按非通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（Non-GAAP）將這項(xiàng)費(fèi)用剔除，理由是“此為非現(xiàn)金支出”。沒(méi)有支出現(xiàn)金但支出了股票呀，難道去哪兒網(wǎng)的股票一分錢(qián)不值？再說(shuō)，去哪兒網(wǎng)做的就是流量變現(xiàn)的買(mǎi)賣(mài)，百度每年倒來(lái)的搜索流量高達(dá)22億次。攜程、藝龍、同程重金向百度買(mǎi)流量，去哪兒網(wǎng)卻把流量成本給“非掉”了，投資者怎么比較各家的業(yè)績(jī)呢？房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商不計(jì)土地成本、造船廠(chǎng)不計(jì)鋼鐵成本、中石油不計(jì)原沒(méi)開(kāi)采成本，都說(shuō)“用股票換的沒(méi)花錢(qián)”，行嗎？

機(jī)械地把非現(xiàn)金支出從成本中“非掉”，會(huì)造成許多笑話(huà)。同樣的道理，在計(jì)算EBITDA（稅息折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)）時(shí)，如果不針對(duì)公司具體情況，直接把折舊、攤銷(xiāo)扣除，就會(huì)出現(xiàn)可笑的結(jié)果。請(qǐng)看一嗨租車(chē)招股文件第16頁(yè)，去掉車(chē)輛折舊后得到經(jīng)調(diào)整的息稅前收入（Adjusted EBITDA）為1.02億。雖然符合會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，但汽車(chē)租賃公司最大的成本就是汽車(chē)，把這塊成本去掉拿什么租給用戶(hù)？！

對(duì)不起一嗨，又讓您躺槍了！