2014年可謂是中國(guó)的互聯(lián)網(wǎng)券商元年。該年2月，國(guó)金證券聯(lián)合騰訊公司推出了“傭金寶”，并伴以萬(wàn)2.5的低傭金率，在證券市場(chǎng)掀起了驚濤駭浪。自4月中信證券、銀河證券等6家券商率先獲得互聯(lián)網(wǎng)證券業(yè)務(wù)試點(diǎn)資格以來(lái)，已有55家證券公司先后取得該資格，總數(shù)已達(dá)全行業(yè)的一半。這一年，證券行業(yè)多年來(lái)的傭金價(jià)格壁壘由于互聯(lián)網(wǎng)券商的加入被打破，激烈的競(jìng)爭(zhēng)使得券商平均傭金率降至萬(wàn)分之六，傳統(tǒng)以經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)為主要收入的券商面臨著巨大挑戰(zhàn)。那么傳統(tǒng)券商該如何應(yīng)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)券商的競(jìng)爭(zhēng)和低傭金率的挑戰(zhàn)，首先，我們可以從美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)券商的發(fā)展中探尋一些值得借鑒的經(jīng)驗(yàn)。

一、美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)券商的發(fā)展

1. 傭金大幅下滑

美國(guó)證券行業(yè)在20 世紀(jì)70 年代中期以前一直實(shí)行固定傭金制度。1975 年實(shí)行浮動(dòng)傭金制后，美國(guó)出現(xiàn)了大量的折扣經(jīng)紀(jì)商，以低廉的價(jià)格吸引中小投資者，使之后的十年間傭金下降了60%。80 年代末期開(kāi)始，隨著計(jì)算機(jī)和信息技術(shù)的普及，折扣券商和網(wǎng)絡(luò)券商逐漸興起，Etrade首開(kāi)證券電子化交易的先河， Charles Schwab（嘉信理財(cái)）、美林等券商緊隨其后，傭金在此前的基礎(chǔ)上于之后的15年間下降了65%，低至萬(wàn)六。2005年之后，傭金水平逐漸穩(wěn)定。例如，Ameritrade在1998年時(shí)每筆傭金是29 美元，此后持續(xù)下降，最近幾年穩(wěn)定在12 美元左右，其他幾家網(wǎng)絡(luò)經(jīng)紀(jì)商的情況也較為類(lèi)似。

2. 互聯(lián)網(wǎng)券商市場(chǎng)份額提高

網(wǎng)絡(luò)經(jīng)紀(jì)商帶來(lái)的低傭金和交易的便捷性提升了客戶的交易體驗(yàn)，促使其市場(chǎng)份額出現(xiàn)了明顯提升。以上市的網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)公司中的TD Ameritrade為例。1998年，其日均交易1.8萬(wàn)筆，而到2012年其日均交易36萬(wàn)筆，是1998年的20倍。而在此期間，紐交所的日均交易筆數(shù)由6.7億筆上升至11.5億筆，增長(zhǎng)了72%。由此可見(jiàn)網(wǎng)絡(luò)經(jīng)紀(jì)商發(fā)展勢(shì)頭迅猛，其市場(chǎng)份額飛速提高。

3. 盈利模式

美國(guó)網(wǎng)絡(luò)經(jīng)紀(jì)商的盈利模式總體可以歸結(jié)為“1+N”，1是經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，N則是將經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)客戶資源貨幣化的三種方式:分別是資產(chǎn)管理模式、銀行模式和傳統(tǒng)模式。其中，資產(chǎn)管理是最為成功的，盈利能力在三種模式中最好，代表性公司是嘉信理財(cái)和富達(dá)。

A. 資產(chǎn)管理模式（嘉信、富達(dá)）

嘉信理財(cái)?shù)氖杖胗? 部分組成：資產(chǎn)管理費(fèi)收入、凈利息收入和交易收入，其中資產(chǎn)管理費(fèi)收入占比最高，過(guò)去十余年時(shí)間的占比一直在40-45%左右，凈利息收入2012年占比為36%。傳統(tǒng)的傭金收入占交易收入的90%以上，但在收入結(jié)構(gòu)中的占比已經(jīng)顯著弱化至不足20%，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的重要性凸顯。

嘉信理財(cái)?shù)馁Y產(chǎn)管理業(yè)務(wù)收入主要來(lái)自向客戶提供自有或第三方理財(cái)產(chǎn)品帶來(lái)的銷(xiāo)售收入以及咨詢(xún)業(yè)務(wù)收費(fèi)。在理財(cái)業(yè)務(wù)方面，嘉信理財(cái)創(chuàng)新了收入模式，其通過(guò)設(shè)立對(duì)投資者免費(fèi)的“共同基金全賬戶”而吸引了大量客戶進(jìn)入其共同基金超市，基于嘉信理財(cái)龐大的客戶基礎(chǔ)，基金公司也愿意支付一定的費(fèi)用來(lái)達(dá)到宣傳和銷(xiāo)售的目的。嘉信理財(cái)在該領(lǐng)域的盈利模式是向基金公司收取一定的費(fèi)用，同時(shí)從龐大的客戶資產(chǎn)中獲得保證金利息。

嘉信理財(cái)?shù)目蛻糍Y產(chǎn)規(guī)模過(guò)去十余年一直保持較為快速的發(fā)展，除2008 年和2011年外，每年的客戶資產(chǎn)增值都超過(guò)10%。目前嘉信理財(cái)已經(jīng)發(fā)展成為集經(jīng)紀(jì)、產(chǎn)品銷(xiāo)售、咨詢(xún)及其他綜合金融服務(wù)為一體的全能型經(jīng)紀(jì)商。

B. 銀行合作模式（Etrade、 TD Ameritrade）

Etrade收入構(gòu)成中最主要的收入來(lái)自利差，占比接近60%。第二大收入來(lái)源是傳統(tǒng)的傭金收入，但其占比只有20%左右。Etrade的利息收入主要是通過(guò)將客戶資產(chǎn)投資于房地產(chǎn)貸款、證券投資等相關(guān)企業(yè)生息資產(chǎn)而獲得的。換而言之，Etrade在運(yùn)用客戶資產(chǎn)的過(guò)程中獲得利差，充當(dāng)了類(lèi)似于銀行的角色。Etrade運(yùn)用的資產(chǎn)中大部分是Sweep Deposit，其他還包括應(yīng)付客戶款、待回購(gòu)證券等。所謂“Sweep Deposit”指的是一種可以讓投資者在現(xiàn)金和股票、基金等投資工具之間自由選擇的銀行賬戶，可以讓投資者兼顧流動(dòng)性和收益性。Etrade的生息資產(chǎn)利差在過(guò)去10余年時(shí)間均保持在較為穩(wěn)定的水平。

C. 傳統(tǒng)模式（Interactive Brokers）

盈透證券（Interactive Brokers）成立于1977年，于2007年5月在納斯達(dá)克市場(chǎng)上市，是全球最大的電子券商之一。盈透證券的收入結(jié)構(gòu)主要包括三個(gè)部分：電子經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、做市業(yè)務(wù)和其他。在盈透證券的收入構(gòu)成中，做市業(yè)務(wù)已經(jīng)成為其另一個(gè)支柱業(yè)務(wù)，2012年做市收入占營(yíng)業(yè)收入的比重為41%，超過(guò)了傭金收入。盈透證券的做市業(yè)務(wù)通過(guò)子公司Timber Hill 來(lái)運(yùn)作，而Timber Hill 是全球最大的電子化證券交易的做市商之一。此外，通過(guò)公司強(qiáng)大的交易平臺(tái)，IB的客戶可以以較低的傭金隨時(shí)登陸14個(gè)國(guó)家的70多個(gè)交易所，交易股票、期貨、外匯、期權(quán)、指數(shù)基金及共同基金等各類(lèi)投資工具。

雖然浮動(dòng)傭金制的實(shí)行和IT技術(shù)的發(fā)展降低了美國(guó)券商的傭金費(fèi)用，但嘉信、Etrade等券商卻探索出了自己的盈利模式，那么，面對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融的迅速發(fā)展，我國(guó)券商又該如何迎接機(jī)遇與挑戰(zhàn)？

二、互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代來(lái)臨，我國(guó)券商該如何應(yīng)對(duì)

在我國(guó)證券行業(yè)的收入結(jié)構(gòu)中，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)一直是最主要的收入。根據(jù)中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)網(wǎng)站統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2008年券商買(mǎi)賣(mài)證券傭金收入占比營(yíng)業(yè)總收入71%，2014年已降至40%，下滑近一半。經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)下滑最主要的原因來(lái)自于傭金率的快速下調(diào)。數(shù)據(jù)顯示，2008年我國(guó)券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)平均傭金率約為萬(wàn)分之十三左右，截止2014年末已降低到萬(wàn)分之六。而2015年4月13日起實(shí)行的“一人多戶”政策，可謂是壓垮市場(chǎng)區(qū)域壟斷的最后一根稻草。對(duì)于券商來(lái)講，只靠傭金吃飯的時(shí)代已經(jīng)一去不復(fù)返。那么券商該如何應(yīng)對(duì)新的挑戰(zhàn)，國(guó)泰君安證券金融學(xué)院執(zhí)行院長(zhǎng)、總培訓(xùn)師耿慶武教授提出了以下建議。

1、設(shè)計(jì)證券交易服務(wù)套餐，傭金率模糊化

券商可以像中國(guó)移動(dòng)通信資費(fèi)定價(jià)一樣實(shí)行套餐價(jià)格，由單一傭金改為“傭金+收費(fèi)”組合。例如，2014年國(guó)聯(lián)證券推出面向互聯(lián)網(wǎng)用戶的證券交易服務(wù)套餐“靈傭金”，其中包含了一項(xiàng)名為“筆筆惠”產(chǎn)品，對(duì)于通過(guò)電腦和手機(jī)自主完成賬戶開(kāi)立的基礎(chǔ)交易通道用戶，無(wú)論成交金額大小，采取滬深A(yù)股、基金交易5元/筆的收費(fèi)方式(規(guī)費(fèi)另行收取)，盡管“筆筆通”當(dāng)年7月即被叫停，但券商加速了針對(duì)證券交易服務(wù)套餐產(chǎn)品的設(shè)計(jì)與創(chuàng)新。再如，近期廣發(fā)證券針對(duì)網(wǎng)上開(kāi)戶客戶設(shè)計(jì)了七個(gè)可選套餐方案（見(jiàn)下圖）。券商逐漸由單一傭金收費(fèi)升級(jí)為針對(duì)不同層次服務(wù)設(shè)計(jì)的“傭金+收費(fèi)”組合，套餐價(jià)格使得投資者難以分辨哪家券商的傭金更便宜,實(shí)現(xiàn)傭金率模糊化。

2. 積極擁抱互聯(lián)網(wǎng)，線上提供標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品和服務(wù)

券商應(yīng)積極擁抱互聯(lián)網(wǎng)，成立并完善網(wǎng)上金融超市，為客戶提供標(biāo)準(zhǔn)化的有形知識(shí)產(chǎn)品和服務(wù)。金融超市可涵蓋銀行理財(cái)、基金產(chǎn)品、券商資管、保險(xiǎn)、信托、P2P理財(cái)?shù)雀黝?lèi)金融理財(cái)產(chǎn)品。具體而言，中小型券商可以選擇同互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)合作，優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)共同開(kāi)展互聯(lián)網(wǎng)券商業(yè)務(wù)。例如，中山證券曾與騰訊合作推出“零傭通”。而本來(lái)就擁有廣大零售網(wǎng)絡(luò)的大型券商，則可以獨(dú)立構(gòu)建網(wǎng)上金融超市或綜合理財(cái)平臺(tái)，如國(guó)泰君安證券的君弘金融商城提供涵蓋“寶”類(lèi)產(chǎn)品、基金超市、資管理財(cái)、銀行理財(cái)、私募基金、咨詢(xún)服務(wù)的全方位理財(cái)產(chǎn)品及服務(wù)，再如銀河證券網(wǎng)上商城、國(guó)信證券國(guó)信商城、興業(yè)證券優(yōu)品城等。

3. 組成專(zhuān)家團(tuán)隊(duì)，線下提供個(gè)性化產(chǎn)品和服務(wù)

眾所周知，大型機(jī)構(gòu)投資者通常都需要自己專(zhuān)屬的投資分析團(tuán)隊(duì)，在合適的時(shí)間選擇合適的股票，并在特定的投資情形中進(jìn)行稅務(wù)優(yōu)化。這些服務(wù)通常是互聯(lián)網(wǎng)金融超市的標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品所無(wú)法提供的，因此應(yīng)當(dāng)成為券商當(dāng)前最重視的線下業(yè)務(wù)。券商可通過(guò)專(zhuān)家團(tuán)隊(duì)為客戶提供量身定制的個(gè)性化產(chǎn)品和服務(wù)，彌補(bǔ)線上金融超市提供的標(biāo)準(zhǔn)化服務(wù)的不足。根據(jù)中國(guó)登記結(jié)算中心統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2014年10萬(wàn)以下資產(chǎn)規(guī)模的投資者占85%，其中85%的中小投資者不知道自己有何權(quán)利，僅有2%的股民能讀懂上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表。因此，對(duì)中高凈值客戶而言，通過(guò)專(zhuān)家團(tuán)隊(duì)為其提供個(gè)性化專(zhuān)業(yè)服務(wù)很有必要。券商通過(guò)提供并購(gòu)融資、投資銀行、場(chǎng)外市場(chǎng)等業(yè)務(wù)的投行業(yè)務(wù)和一些與戰(zhàn)略合作伙伴共同開(kāi)展的外部服務(wù)，與網(wǎng)上的互聯(lián)網(wǎng)金融超市一起，共同構(gòu)筑券商的O2O業(yè)務(wù)模型。

4. 培養(yǎng)財(cái)富管理師，關(guān)注構(gòu)建買(mǎi)方（需求方）的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)

券商綜合金融服務(wù)模型包括供給面和需求面兩個(gè)部分。供給面即賣(mài)方，指的是通過(guò)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、投資銀行、財(cái)富管理、資產(chǎn)管理、資產(chǎn)托管、風(fēng)險(xiǎn)管理、投研服務(wù)、場(chǎng)外市場(chǎng)、期貨與衍生品、跨境金融等為客戶提供綜合金融產(chǎn)品和服務(wù)；需求面即買(mǎi)方，指的是致力于為私人客戶及機(jī)構(gòu)客戶提供一站式的個(gè)性化金融解決方案、財(cái)富管理服務(wù)。

供給面和需求面具有完全不同的屬性。具體而言，供給面服務(wù)公眾關(guān)注度較高，法律法規(guī)規(guī)范較多（99%以上的法律法規(guī)規(guī)范關(guān)注這方面），產(chǎn)品和服務(wù)易被復(fù)制故難以持續(xù)維持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。因此，證券公司應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注需求面，為客戶提供專(zhuān)屬的、個(gè)性化的財(cái)富管理服務(wù)。這種服務(wù)又稱(chēng)為買(mǎi)方財(cái)富管理，即以客戶需求為中心，集中網(wǎng)上、網(wǎng)下的專(zhuān)家團(tuán)隊(duì)進(jìn)行專(zhuān)業(yè)投資分析，為客戶提供現(xiàn)金、信用、保險(xiǎn)、投資組合等全方位綜合金融服務(wù)，幫助客戶實(shí)現(xiàn)財(cái)富積累、保固、轉(zhuǎn)換和轉(zhuǎn)移的專(zhuān)業(yè)化服務(wù)。

耿慶武教授特別提出，財(cái)富管理應(yīng)以建立終生客戶群為目標(biāo)，通過(guò)“1→1+N”（即一個(gè)客戶由一個(gè)財(cái)富管理師或者投資顧問(wèn)對(duì)接，但獲得一整套專(zhuān)家團(tuán)隊(duì)提供的服務(wù)）形式，實(shí)現(xiàn)客戶與財(cái)富管理機(jī)構(gòu)利益的同向增長(zhǎng)。由于財(cái)富管理提供的服務(wù)是個(gè)性化的專(zhuān)業(yè)服務(wù)，具有不易被復(fù)制、被搶走的特點(diǎn)，因此相比于供給面提供的標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品和服務(wù)，基于需求面的服務(wù)較易發(fā)展，推行差異化經(jīng)營(yíng)更具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。國(guó)際上已有類(lèi)似先例，例如加拿大市值最高、資產(chǎn)最大的加拿大皇家銀行金融集團(tuán)就有諸多成功案例。而在國(guó)內(nèi)，一些券商則通過(guò)搭建財(cái)富管理資質(zhì)認(rèn)證體系培養(yǎng)財(cái)富管理人才隊(duì)伍，并成立私人銀行、財(cái)富俱樂(lè)部等形式為高凈值客戶提供投資顧問(wèn)服務(wù)。

三、總結(jié)

2014年可以稱(chēng)之為中國(guó)券商互聯(lián)網(wǎng)化的元年，這一年可謂“平地起高樓”，各家券商以不同的姿態(tài)與互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行合作：有的券商選擇和互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)合作，例如國(guó)金證券與聯(lián)合騰訊推出“傭金寶”、華泰證券攜手網(wǎng)易、中山證券聯(lián)合金融界；有的則選擇自建平臺(tái)，例如國(guó)泰君安證券構(gòu)建綜合金融理財(cái)平臺(tái)；更有互聯(lián)網(wǎng)公司通過(guò)并購(gòu)等方式，獲取券商牌照，野心勃勃地向證券服務(wù)業(yè)進(jìn)軍，例如大智慧收購(gòu)湘財(cái)證券、東方財(cái)富網(wǎng)收購(gòu)?fù)抛C券。

雖然各家券商都在積極擁抱互聯(lián)網(wǎng)，但仍需要關(guān)注互聯(lián)網(wǎng)券商的兩大痛點(diǎn)。其一，如何保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，提供差異化服務(wù)。其二，如何找到更多的盈利點(diǎn)。目前，供給面的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)難以持續(xù)、易被復(fù)制，需求面仍然是券商開(kāi)展綜合理財(cái)服務(wù)、財(cái)富管理的重點(diǎn)。而在盈利方面，無(wú)論是中山證券的財(cái)富合伙人制還是財(cái)富證券的網(wǎng)絡(luò)投資顧問(wèn)業(yè)務(wù)，至今尚無(wú)明顯盈利。如何提高盈利，保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)仍是券商在開(kāi)展互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)中亟需解決的問(wèn)題。